北新建材(000786)：逆境方显韧性 未来成长可期

事件：公司披露2022 年年报，2022 年全年实现营业收入199.34 亿元，同比下降5.49%；归母净利润31.36 亿元，同比下降10.71%；扣非净利润26.15 亿元，同比下降23.39%。对此点评如下：
全年收入基本维稳，经营韧性显现。2022 年，在疫情肆虐、市场需求疲软以及原材料价格高企的背景下，公司收入基本保持稳健。1）量跌价涨，石膏板业务彰显韧性。2022 年公司石膏板产品产量为20.95 亿平米，同比下降13.53%；销量为20.93 亿平米，同比下降12.01%；库存量为2.42 亿平米，同比增加12.01%。根据我们测算，2022 年公司石膏板每平米销售单价为6.39 元，同比增长10.36%。3）龙骨收入小幅下降，防水业务阶段性承压。2022 年公司石膏板收入占比为67.04%，实现营业收入133.65 亿元，同比下降3.02%；龙骨营业收入为25.17 亿元，同比下降8.65%；防水卷材/防水涂料/防水工程营业收入分别为21.60/4.45/4.53 亿元，同比分别下降15.18/16.00/34.94%。4） 提价覆盖成本涨幅， 毛利率小幅下降2.59pct。2022 年石膏板主要原燃材料护面纸、煤等材料的价格依然高位运行，公司适时进行提价，降低原材料的影响，全年毛利率/净利率同比分别下降2.59/1.08pct 至29.24/15.77%。其中石膏板/龙骨/防水卷材的毛利率分别为34.95/18.94/17.25%，同比分别变动-2.31/+0.51/-10.10pct。5）费用率基本稳定、现金流持续向好，资产处置及减值损失明显增长。2022年，公司期间费用率为13.80%，同比增长0.71pct。2022 年公司经营活动产生的现金流净额为36.64 亿元，同比下降4.35%。2022 年公司资产处置收益4.78 亿元，同比大幅增长，主要系政府回购土地，产生无形资产及固定资产处置收益所致。资产减值+信用减值损失为1.63 亿元，同比增长781.87%，主要由于计提商誉减值损失以及子公司计提的应账款项坏账损失同比增加所致。
行业龙头地位不改，优化渠道定位。根据中国建筑材料联合会石膏建材分会的研究和数据统计，截至2022 年末，中国纸面石膏板行业产能约48.7 亿平方米，2022 年全国石膏板产销量为30.73 亿平方米，同比下降12.45%，公司销量同比下降12.01%， 石膏板业务增速好于行业增速。公司是行业龙头，石膏板产品市场份额在国内石膏板行业排名第一，目前产能规模达到33.58 亿平方米，以产能计算，公司市占率高达68.95%。公司优化渠道推动“一体两翼”产品向整体应用解决系统转变，加速主业产品向消费类建材转型，推动“公装到家装、城市到县乡、基材到面材、产品到服务”四个转变，加大力度拓展县乡、家装零售业务，既对冲了传统领域下行的压力，也取得了更大赛道持续成长的基础，实现全年家装零售销量、县乡销量稳定增长；国际业务布局稳步推进，坦桑基地业绩增长，乌兹别克斯坦、泰国等项目有序进行。
房地产行业探底回升，防水业务未来增长可期。2022 年，房地产行业整体承压，防水业务市场需求受到冲击。国际原油价格高位运行，沥青等原材料价格攀升，防水业务盈利能力受到较大影响。2023 年，随着疫情影响消退，各种利好政策的出台，宏观经济有望改善。同时，2022 年下半年出台的房地产政策效果逐步显现，2023 年1-2 月竣工端增速由负转正，销售端降幅明显收窄。此外，防水新规将于2023 年4 月1 日正式实施，防水设计年限、层数、厚度等均提出了更高的要求，对市场扩容以及龙头企业市场份额提升将起到重要作用。
投资建议：逆境方显韧性，未来成长可期，维持增持评级。预计公司2023~2025 年归母净利润为37、43、47 亿元，同比分别增长19%、16%、10%，对应PE 市盈率分别为13、11、10 倍。公司龙头优势显著、产能储备充足；全面实施“一体两翼、全球布局”战略，构建六大成长曲线；防水+涂料拓展顺利，打开新的增长空间。
风险提示：产能项目投产不及预期风险，下游市场需求下降或扩容不及预期风险，原材料价格上涨风险，应收款项产生坏账的风险，政策出现反复，行业竞争加剧风险等
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